La necessità di revisione delle politiche di investimento. Resoconto seminario AICP 4 ottobre 2012

Squilibri macroeconomici ed eccessi di debito: come affrontare l’era della turbolenza . Rischi, opportunità, soluzioni di investimento. La necessità di revisione delle politiche di investimento, conseguenti all’introduzione delle nuove diposizioni normative e alla crescente complessità dei mercati finanziari, quali sfide pongono ai soggetti previdenziali?

Resoconto della tavola rotonda AICP tenutasi a ROMA il 4 ottobre 2012 NH Hotel – Via dei Gracchi 324

Roberto Milone – Presidente AICP

In questo terzo incontro , grazie al lavoro del nostro associato Massimo Maurelli di Mathema ,analizziamo il quadro geopolitico : gli USA e le conseguenze delle prossime elezioni, lo sviluppo economico dei paesi ex emergenti (ormai emersi) e gettiamo uno sguardo sull’Europa.
Il quadro che ne risulta è ottimistico. L’era è quella delle turbolenze: ma da queste possono derivare nuove opportunità di investimento?

Massimo Maurelli – partner Mathema s.r.l

Il quadro che andiamo ad illustrare in questo terzo appuntamento chiude la serie di incontri iniziati a febbraio.
In quella occasione avevamo parlato dell’approccio irrazionale della mente umana: sovrappesa l’informazione “semplice”. Noi tutti siamo bombardati da milioni di informazioni ,solo poche mettono radici e destano emozioni.

Negli ultimi 12 mesi l’emotività degli investitori è cambiata ogni tre mesi: i mercati riflettono questa confusione emotiva.

Nel secondo appuntamento, a luglio, abbiamo sviluppato il tema del Lungo Termine : il mondo è afflitto da gravi squilibri macroeconomici, derivanti da squilibri reali e quindi che richiedono anni per essere riassorbiti.

In questo terzo appuntamento cercheremo di capire cosa si potrà fare in futuro stante la situazione attuale.

Cercherò di fare una fotografia del quadro globale di lungo periodo, vista da un consulente indipendente non legato a nessuna istituzione.

Abbiamo visto negli ultimi mesi le Economie emergenti crescere al 7/8%, gli USA il Giappone e l’Europa a tassi molto più bassi, poi in estate una serie di notizie positive : il programma di riacquisto titoli della FED, l’intervento di Draghi sull’intenzione di intervenire nel salvataggio dei paesi, la decisione della Corte Costituzionale tedesca.

Tutto questo ha creato un contesto mediaticamente positivo, il mercato si è concentrato sulle notizie positive ed è salito.

Per l’investitore istituzionale, che guarda a lungo termine, mi sento di dire che il quadro è positivo:

1.  USA; gli USA sono ancora la locomotiva dei mercati finanziari. La ripresa USA si vede, è già iniziata. La FED ha fatto una operazione monstre, riacquisti di 40 miliardi $ in titoli o mutui ogni mese, senza limiti di tempo.In USA un mutuo costa il 2%: se negli USA c’è liquidità le case crescono, si riacquistano, il mercato riparte. Gli USA diventeranno un esportatore netto di gas (shale gas). Questo vuol dire maggior occupazione e minor costo energetico (Lo shale gas interessa ance l’Europa, in cui ci sono riserve in varie aree). La leadership tecnologica ce l’hanno già (Apple, Google, Amazon,Microsoft, etc).
2. Paesi emergenti; la Cina cresce dell’8% (non più del 10% ) ma cresce.
   I paesi (ex) emergenti si stanno aprendo al mercato dei capitali ,le valute si stanno rafforzando ed aumenta il potere di acquisto dei loro popoli: si sta creando una base di 3 miliardi di consumatori !
3. Euro; l’Economist nel 2010 : intitolò una sua copertina “Three years to save the Euro” ovvero l’euro sopravvivrà? Utilizzando un approccio non finanziario, non di mercato , ma un approccio geopolitico occorre considerare che:

Il Progetto Euro nasce nel 1957.

L’ Unione Europa nel suo progetto economico ha messo il carro davanti ai buoi (moneta unica prima dell’unione economica , fiscale e di quella politica.

Alla creazione dell’EMU nel 1990 ,all’indomani della unificazione della Germania , le economie dei paesi erano troppo diverse per poter effettuare una unione fiscale : in Italia il debito pubblico pesava per il 95% su PIL, e in Germania solo il 40%.

Nel 2005 l’Italia era arrivata al 105% di Debito/PIL e la Germania al 60%.

Oggi l’Italia è al 120% e la Germania al 90%.

La mancanza di cooperazione è il danno maggiore per l’Europa.

Dei quattro pilastri per il Progetto Europa ovvero : Unione Bancaria, Unione fiscale, Unione Politica e Protezione Finanziaria ( EFSF,ESM,OMT), il più avanzato è quello della Protezione Finanziaria.

Teniamo presente che l’Unione Bancaria (supervisione delle banche degli stati membri) parte nel gennaio 2013, già troppi investimenti sono stati effettuati per poter tornare indietro.

La parola “crisi” in cinese è fatta di due caratteri :uno significa “pericolo”, l’altro “opportunità”.

In greco la parola crisi significa “scelta ” ed è un cambiamento traumatico o stressante per un individuo.

Opportunità I: le Valute. Il debito delle famiglie che tocca quasi il 100% in Gran Bretagna, il 90% in Canada e USA e supera l’80% in Spagna e Sud Corea, pesa per il 60% in Germania, per il 45% in Francia e poco oltre il 40% per l’Italia. In Cina rappresenta il 30% e sotto il 20% per il Brasile l’India e la Russia.

Opportunità II: la crescita dei Paesi emergenti.

Come indicatore di crescita possiamo utilizzare il PIL. Il PIL pro capite ci ha messo 154 anni per raddoppiare in Gran Bretagna in cui per prima si è sviluppata la rivoluzione industriale. Per gli Stati Uniti il raddoppi ha richiesto 53 anni.

La Germania ci ha messo 65 anni., il Giappone 33 anni. La Corea del Sud 10 anni, La Cina 12 anni e l’India 16!
Opportunità III: gli investimenti Alternativi.

Una analisi sui Fondi pensione Europei ha valutato l’utilizzo delle varie tipologie di strumenti Alternativi utilizzate dai fondi. Il peso nell’asset allocation e l’utilizzo degli strumenti è così distribuito: Strumento % asset class % di Fondi con allocazione nello strumento

Nel 2007 erano investiti in Italia 35 miliardi di $ in uno degli strumenti alternativi più significativi i Fondi di Fondi Hedge. Dopo la crisi e l’uscita di molti clienti privati, l’ammontare è sceso a 5 miliardi di $.

In sintesi:

Gli squilibri e le incertezze portano all’imprevedibilità dei mercati e rende inadeguate le soluzioni tradizionali ma generano anche opportunità di investimento. Per cogliere le opportunità occorre una view di lungo termine (per seguire i macro temi del ri-equilibrio mondiale ) e soluzioni di investimento non tradizionali.

Gli investimenti non tradizionali ovvero alternativi sono più complessi in quanto:

• non lineari
• richiedono specializzazioni (competenze specifiche, formazione, motivazione, gestione attiva del rischio)
• comportano investimenti non accessibili a tutti -per legge, lontananza dei mercati, lingua, etc- ( Ad esempio in India la legge ha radici anglosassoni in Cina no!)

Per gestire se esiste un’ opportunità le capacità devono essere diverse, bisogna avere formazione e strutture di gestione adeguate.

Ore 18 – Si apre la tavola rotonda e prende la parola Alessandro Stori – Direttore di Fondenergia

(Fondo Pensione per i lavoratori del settore dell’energia che raccoglie 40 mila aderenti ed ha un Attivo Netto Destinato alle Prestazioni di 1051 milioni di Euro)

Milone – in questa era di turbolenza che ormai dura da qualche anno, quale risposta avete dato ai vostri iscritti ?
Stori – La risposta effettiva che abbiamo dato è una miglior capacità di dare rendimenti stabili, coerenti con le aspettative degli aderenti. Abbiamo aumentato, con una revisione dell’asset allocation effettuata nel 2009, la diversificazione degli investimenti : questo porta a migliori risultati. Abbiamo introdotto inoltre sistemi per avere sempre sotto controllo il rischio. Sempre più ci rendiamo conto di avere una ottica di lungo periodo, gradualmente dobbiamo fare un mestiere diverso, investire per il lungo periodo , facendolo comprendere a tutti i soggetti coinvolti.

Milone – Abbiamo letto che sul tema del monitoraggio dei rischi applicate un “risk overlay management”: cosa ha funzionato e cosa no fino ad oggi ?

Stori – E’ un sistema col quale controllare (o almeno provare) i rischi estremi con sistema quantitativo . Per noi il rischio estremo da monitorare e coprire sono l’equity ed il valutario. Abbiamo dato ad un gestore un mandato, sovrastante gli altri, per monitorare e gestire difendendo l’ equity e l’esposizione valutaria. E’ stato attivato nell’aprile 2010 , quindi è attivo da 30 mesi. In pratica questo sistema quantitativo serve a stabilire quanta briglia dare ai gestori . I risultati sono senza infamia e senza lode, è stato abbassato il rischio ma abbassato anche il rendimento (nel caso del nostro comparto bilanciato, il più diffuso, ha abbassato di 80 basis point rischio ma di 60 punti base il rendimento).Colleghi tedeschi, che camminano come noi con i piedi di piombo, utilizzano questo sistema già da prima della crisi: l’avevano in funzione già dal 2008 e hanno evitato di perdere il 4%! L’ideale sarebbe avere un sistema che ti evita rischio di perdere nei momenti negativi ma capace di ripartire immediatamente alla ripresa.

Il bilancio della revisione dell’asset allocation e del monitoraggio del rischio è in ogni caso positivo. Teniamo presente che l’80% di rendimento lo fa l’asset allocation strategica. Noi siamo partiti definendo le necessità dei nostri associati.

Che bisogni avranno? Di complementare e di mantenere il loro tenore di vita. E sulla base di questo abbiamo proceduto nella revisione e nell’inserimento del monitoraggio e gestione risk overlay. Dai 2009 ad oggi il rendimento – sempre nel caso del bilanciato – con il benchmark attuale è superiore al rendimento del benchmark precedente di oltre 300 basis point (per l’80% da active pick up rispetto al benchmark precedente)

Lavoriamo per portare a casa una parte del processo del modello . Definire target, obiettivi previdenziali per i nostri aderenti come noi vorremmo , presenta un aspetto frustrante : dobbiamo ipotizzare con grossi sforzi e approssimazioni un mondo – quello della prestazione di 1° pilastro – quando mancherebbe solo un doppino con l’INPS per avere dati che ci consentano di definire meglio per gli aderenti i loro obiettivi. Per quanto ci riguarda ci guida un detto : “ascolta e dimentichi, vedi e ricordi, fai e sai.” Facendo si apprende tantissimo.

Bisognerebbe che ciascun fondo sperimentasse un po’.

La parola passa a Marco Lazzaro – Direttore Generale dell’ENPAF

(Cassa di Previdenza dei Farmacisti , 80 mila iscritti, 1547 milioni di patrimonio netto)
D – Quali sono le peculiarità di una Cassa di Previdenza obbligatoria rispetto ad un Fondo Pensione.?
R- La nostra Cassa di professionisti è un ente di previdenza ad appartenenza obbligatoria (la Cassa è primo pilastro) una tra le 20 casse privatizzate dalla legge 509 a partire dal 2000. Si tratta di enti con personalità giuridica privata ma la cui funzione pubblica è tutelata dall’art. 38 della Costituzione. In quanto tali sono soggette ad una serie di controlli , anzi ad una stratificazione di controlli. L’ultimo, il controllo da parte di Covip va ad aggiungersi a quello del Ministero dell’ Economia, del Lavoro, della Giustizia, della Corte dei Conti e della Commissione Bicamerale di controllo.
Controlli forse non efficienti ma senza dubbio troppi. I contributi versati servono ad erogare pensioni.
Domande del pubblico :
D- Ci sembra che le Casse distribuiscano rendite a livelli superiori a quelli dei contributi versati. L’esposizione sul settore immobiliare non può mettere in pericolo l’esistenza delle casse ?
Lazzaro: La criticità esisteva anni indietro. Al 31 /12/2010 il patrimonio delle Casse ammontava a 42 Miliardi di Euro: di questi 32 investiti in beni mobili e solo 10 in beni immobili.
La componente immobiliare è scesa molto negli ultimi anni, il patrimonio in immobili si è ridotto ormai al 50% del valore di tre anni prima. Il rischio immobiliare o rischio di gestione inefficiente è molto diminuito. Per quanto riguarda le prestazioni risentono dei sistemi di calcolo pregressi troppo generosi (esempi di rendita a 52 anni senza nessuna legame o correlazione a contributi versati, etc). La conversione al sistema contributivo , l’inasprimento dei requisiti per l’accesso alle prestazioni, la sterilizzazioni delle pensioni di anzianità a 65 anni hanno riportato un maggior equilibrio. Oggi le Casse di Previdenza sono soggette ad un forte controllo della stabilità : la gestione economica- finanziaria deve assicurare l’equilibrio di bilancio in base alle indicazioni del bilancio tecnico. Il bilancio tecnico –attuariale considera l’evoluzione della gestione previdenziale valutando un arco temporale di 50 (cinquanta anni) secondo quanto previsto dalla legge. L’attenzione dello Stato ai controlli è dovuta alla paura che il default di una cassa ricada sulle casse dello Stato. Da qui necessità di assicurare l’equilibrio a medio e lungo termine:
il saldo previdenziale deve essere in equilibrio. Le Casse possono anche avere momenti temporanei di illiquidità, ma devono dimostrare di stare in piedi nel lungo termine.
D – C’è un problema di razionalizzazione delle Casse di Previdenza?
Lazzaro – Per le Casse con pochi iscritti c’è una potenziale criticità, alcune professioni hanno meno entranti, nuove professioni tecniche sorgono per naturale evoluzione del mercato. Per alcune Casse si possono sviluppare sinergie con altre. Elementi di dinamismo su questo tema si stanno manifestando. Il mondo delle Casse è un mondo strano. Gli Enti previdenziali sono soggetti alla spending review (sono soggetti privati ma svolgono una funzione pubblica). Le Casse sono nel conto consolidato della Pubblica Amministrazione : quindi entrano nel rapporto Deficit/PIL ! Perché le Casse sono soggette ad autorizzazione per l’acquisto di immobili diretti ? Perché gli acquisti rappresentano una forma di indebitamento. Essendo le casse nel conto consolidato italiano, l’acquisto di debito pubblico italiano (BTP) da parte delle casse rappresenta una riduzione del debito pubblico (perché credito/debito si elidono). Solo chiedendo alle casse di investire il 30% del loro patrimonio in titoli del debito pubblico si ridurrebbe di 10 miliardi il debito pubblico italiano! Se verrà fatta chiarezza anche le casse di previdenza possono ottimizzare.
D- Quali sono le prospettive della gestione finanziaria delle casse ?
Lazzaro – Il decreto Legge 98, sull’onda di criticità di alcune casse ha definito le cornici ma senza contenuti. La COVIP dovrebbe vigilare, ma non ha ancora la possibilità di un quadro normativo definito. I controlli esistono, abbondano le compartecipazioni degli organi di vigilanza ( numerosi sono i loro rappresentanti nei Consigli di Amministrazione delle Casse ). Dal 1995 i bilanci sono certificati. I controlli cartolari , burocratici , da chi non ha competenze specifiche sono numerosi . I patrimoni sono preesistenti da 50 anni. Quando il quadro dei controlli sarà definito, molte Casse si dovranno dotare di modelli diversi di gestione. Dovranno essere fatti esami approfonditi dei portafogli preesistenti e dei processi e migliorare i processi di investimento. Sono fiducioso che le Casse ce la faranno ,
E’ importante anche per COVIP. recuperata in sede parlamentare , per la sua esperienza specifica per il settore. Le Casse investono poco nell’equity, circa un 5%, no hedge, molte obbligazioni strutturate e quantità elevate di titoli governativi. Il cambio dei processi crea una massa non investita da destinare. Le Casse hanno dimostrato che l’efficienza della loro gestione è limitata. Ci auguriamo che il provvedimento sui limiti di investimento non preveda per le Casse il vincolo di cui si sente parlare di un investimento non inferiore al 30% destinato al debito pubblico. Si tratterebbe di una allocation vincolata per il 30%. Si tratterebbe di una sconfitta delle Casse privatizzate , ricondotte in questo modo nell’alveo pubblico.

Interviene Luigi Ballanti – Direttore di Mefop

Milone – In questo scenario che ruolo ha svolto Mefop ?
Ballanti – Mefop , è stato soprattutto un inculcatore di sensibilità per previdenza complementare. Se non si pianifica futuro previdenziale si va incontro a sorprese. Considerando l’attività di Mefop in questi 13 anni si può considerare , visto dove siamo arrivati, il bicchiere mezzo pieno e mezzo vuoto. Abbiamo svolto il ruolo in modo che gli attori della previdenza complementare potessero affiancare gli associati a pianificare il proprio futuro da un lato e per i policy makers fare crescere consapevolezza. Sul tema delle Casse Previdenza che gestiscono sia il primo che il 2° pilastro e sono più complete si sta verificando un avvicinamento tra il mondo delle Casse e dei Fondi Pensione. I mondi si avvicinano, si sovrappongono i sistemi di controllo. Ci auguriamo che i Decreti attuativi diano regole efficaci. In un contesto complesso, la previdenza è più complesso della finanza
Domande del pubblico. Si riaffaccia , in modo disordinato , una questione relativa alla possibilità di utilizzo delle risorse dei Fondi pensione per lo sviluppo del paese . Per chi ha la risorsa giusta ( le disponibilità di mezzi finanziari) può essere una opportunità (fondi pensione che danno denaro),dovremo attivarci. Cosa ne pensate?
Ballanti – E’ vero, ognuno fa proposte , in modo disordinato. Manca l’offerta: private equity non è mai entrato nei fondi.
Su questo tema ci sono reticenze di governo e Fondi Pensione cauti. Si potrebbe pensare a sinergia tra pubblico e privato. Qualche comportamento proattivo sarebbe auspicabile ,i Fondi attraverso le associazioni potrebbero presentare qualcosa. Al di la dei titoli di giornali, bisognerebbe che tutti facessimo uno sforzo e incominciare a fare come investitori istituzionali qualche proposta. Se però le proposte prevedono che gli strumenti ipotizzati per poter essere gestiti devono essere garantiti dalla mano pubblica…..non va bene.
Milone – Monti Fornero ha allungato età pensionabile, Ha ancora senso integrare il primo pilastro? Che ruolo può avere la previdenza complementare. A 70 anni ha ancora senso previdenza complementare?
Ballanti – L’impressione è che per adeguamento automatico ad aspettative di vita e lavoro per 40 anni senza discontinuità, un sistema contributivo potrebbe portare ad un livello generoso di tasso di sostituzione . Occorrerebbe però considerare che : il contributivo morde (rispetto al più generoso retributivo precedente). La discontinuità dell’impiego aumenta.
Inoltre il PIL dove va ? Un PIL negativo in questi anni proietterà nei prossimi anni un primo pilastro che non cresce, ma addirittura scende. Aggiungiamo a queste considerazioni che si sta cercando di immaginare il mercato del lavoro del futuro, dopo i 50/55 anni. Per immaginare il futuro possiamo vedere cosa succede già oggi nel nord Europa: dopo i 60 anni le forme di lavoro diventano più flessibili , il che vuol dire anche stipendi più bassi . Dove andremo a parare?
Da tutto questo diventa chiaro che da 60 anni in poi il reddito del lavoratore scende. Il sostegno del reddito serve forse già prima della pensione. Probabilmente dobbiamo ripensare a un ruolo aggiuntivo per i Fondi Pensione : che si occupino di fare LTC, assistenza sanitaria (piano di accumulo, prima parti e meno spendi). Integrazioni anche prima della pensione nei momenti di necessità
Gli esempi fatti ci portano a dire: c’è ancora più necessità di Fondi Pensione per svolgere un ruolo di sussidiarietà.

Ore 19.20 si chiude la tavola rotonda

Edgardo Da Re

AICP Milano